公牛集团(603195)新股首次覆盖报告：制造业中的消费王牌 国产民用电工强势崛起

公牛集团：民用电工领域的佼佼者

    公司深耕以转换器、墙壁开关为核心的民用电工领域，是行业内当之无愧的龙头企业。财务状况优良，盈利能力维持高增长，存货与应收账款周转维持在较高水平，客户无欠款与经销商回款速度快保证了公司强劲的现金流。

    国内与海外市场成长空间广阔，中国龙头公司大有可为

    公司在转换器行业内销售远超竞争对手，新国标实施提高了门槛，公司规模效应与品牌优势将凸显。墙开市场相对分散，公司近年通过降价抢占份额，需求上受地产与装修装饰行业与小家电等带动将进一步释放，公司集中度有望抬升。LED 市场规模近万亿，海外公司的退出给国内龙头企业带来发展机会；数码配件市场享全球消费电子发展红利，中国公司海外市场空间广阔。

    公司四大核心竞争力驱动行业市占率与业绩进一步提升

    1）研发实力强、产品丰富且具有良好的口碑。公司大量知识产权成果与专利为公司产品性能提供保障。同时不断拓展产品矩阵打造差异化产品类型，进一步提升销量与品牌形象。2）扁平化、高密度与强粘性的经销体系构筑了强大的营销网络和电商营销网络直接触达消费者。公司已在全国范围内建立近73 万个五金渠道网点、近10 万个建材与灯饰网点、12 万个数码配件渠道网点，强大的渠道网络是高市占率的基石。3）供应商合作稳定、采购流程完善保证产品高质量生产。4）四大募投产能解决产能发展瓶颈、促进自动化生产链建设将显著提升公司生产力、促进长期盈利增长。

    盈利预测、估值与评级

    我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为23.97、29.55、34.36 亿元，EPS为4.00、4.92、5.73 元，对应PE 分别为43、35、29 倍；但考虑到公司盈利能力、资本结构、行业地位、渠道优势以及品牌发展均显著优于可比公司，享有龙头估值溢价，给予40-45 倍估值，合理股价196.8-221.4 元，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

    风险提示：1）原材料价格上升导致成本大幅增加；2）新业务拓展不达预期；3）下游行业增速受经济下行影响低于预期；4）产能与供给不足