万华化学（600309）：福建基地布局推进 延续聚氨酯产业链优势
类别：公司机构：国金证券股份有限公司研究员：蒲强日期：2020-03-05
事件
万华化学与福建石化共同设立合资公司万华福建，公司持股80%，合资公司将受让福建康乃尔64%的股权，建设40 万吨/年MDI 及苯胺配套项目，并将原10 万吨TDI 产能扩充至25 万吨，建设40 万吨/年PVC 项目、续建大型煤气化项目;同时万华收购福建石化持有的东南电化49%股权，计划提升其烧碱产能至60 万吨，为MDI 和TDI 项目提供原料及公用工程配套。
分析
福建基地布局持续推进，扩充MDI、TDI 等产品产能。公司在原有烟台、宁波两大国内聚氨酯生产基地的基础上进一步拓展福建生产基地，以福建康乃尔原有的基地布局为基础，结合公司成熟的生产工艺和领先的技术水平，实现MDI、TDI 两大聚氨酯核心产品的产能扩充。目前公司现有MDI 产能210万吨（不包括已经建成的50 万吨产能），TDI 产能30 万吨，是国内聚氨酯产业链供应龙头，随着新基地的构建，公司将进一步强化现有产品的竞争优势，不仅形成龙头的规模优势，同时结合烟台、宁波、福建三大基地强化布局东部市场，结合区位优势深度占领东南市场，进一步加深向东南亚等地区的海外市场布局。
产业链综合配套，持续强化企业成本竞争优势。公司同福建石化深度合作，在合资设立万华福建公司的基础上，更是通过合资布局东南电化为MDI、TDI 等产品提供烧碱等原料及项目配套，结合双方的发展优势以及项目自身苯胺、煤气化、PVC 等产业链的一体化布局，新基地亦将构建良好的产业链综合配套优势，实现多数原料、能源等自供能力和副产品的产业链延伸，在保护产品质量的基础上不断强化成本竞争优势。
地理优势叠加合作伙伴优势，将有望构建新的综合发展园区。与烟台、宁波类似，福建基地沿海布局，依托地理优势和福建石化的合作伙伴优势，福建基地在聚氨酯等产品布局之上，兼具石化产业链延伸的良好基础，为公司长期多业务布局提供充足的发展空间。
投资建议
公司多年积淀了聚氨酯产业优势，具有良好的盈利基础;石化项目将为公司贡献中期业绩增长;终端精细产品将有望助力公司长效发展。叠加三大板块的协同布局，预测公司2019-2021 年归母净利润为101.53 亿元、125.55 亿元、146.95 亿元，对应PE 为17 倍、14 倍、12 倍，维持“买入”评级。
风险提示
聚氨酯产品价格下行风险;新项目投放不达预期风险;原料价格波动风险。
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